【东兴机械】康斯特（300445）深度报告：小而美的校准检测龙头，成长空间打开

 1.1 公司深耕压力及温度校验，盈利能力出色

康斯特成立于2004年，公司专注于为全球用户提供压力、温度及过程仪表的校准及检测技术专业解决方案，产品广泛应用于电力、石油、化工、计量、冶金、机械、制造等行业。2015年，公司于深交所创业板上市。

公司上市以来业绩保持稳定增长，公司2018年营业收入达到24049.95万元，同比增长18.53%，归母净利7401.02万元，同比增长39.61%。公司2009年至2018年营业收入复合增速达到17.78%，归母净利润复合增速达到17.25%。

2019年第一季度，公司营业收入和归母净利润分别达到5630.37万元和1115.27万元，同比分别增长34.88%和26.70%，业绩持续兑现。

公司生产的数字压力检测产品及温湿度校准产品对流程工业、离散型制造业、市政、计量、医药、民航轨交、汽车等行业的压力/温度/湿度参数进行测量和校准，确保相关企业量值传递的准确性与稳定性，最终体现在产成品的品质以及运行效率上。

公司具备较强的盈利能力，销售毛利率常年保持在70%以上，净利率也多年维持在20%以上，一定程度可以说明公司产品具备相当的技术门槛和产业链话语权。

公司资产质量较为健康，2018年公司资产负债率仅为9.89%。2018年货币资金占资产比重达到36.37%，2015-2017年均超过50%，有息负债控制在极低的水平，整体ROE稳定在10%以上，显示公司稳健的经营风格和健康的资产质量。

公司现金流与收入、净利润具备高度匹配的特征。销售商品提供劳务收到的现金占收入比重稳定在100%到115%的区间，经营活动现金净流入与归母净利润也具有相当的匹配程度，显示公司具备良好的回款控制能力。

公司2018年全资收购北京桑普新源技术有限公司，目前公司其他主要子公司包括北京恒矩检测技术有限公司、济南长峰致远仪表科技有限公司、以及美国全资子公司Additel，公司目前国际市场由Additel负责。

1.2 公司非公开发行推进产能扩张，布局MEMS延伸产业链

公司2019年4月发布非公开发行预案，拟通过非公开发行股票募集资金不超过34,935.64万元，用于投入压力温度检测仪表智能制造项目和智能校准产品研发中心项目。

本次拟非公开发行项目预计建设周期两年，项目达产后，公司将新增压力温度检测仪表3万台/年，其中智能精密压力检测产品2.5万台/年，智能温度校准产品0.5万台年。公司2018年生产各类仪器仪表17282台，销售14778台。本次压力温度检测仪表智能制造项目投产后将极大缓解公司产能瓶颈问题，有助于提升公司市场占有率，加快在高端压力温度仪器仪表市场的进口替代进程。

项目达产后预计年均实现销售收入44,617.60万元，年均实现净利润9,136.14万元。相当于公司2018年收入的1.86倍，净利润的1.23倍。

从盈利能力来看，公司智能压力发生器、数字精密压力表、压力校验器、智能压力校验仪等数字压力系列产品毛利率稳定在70%以上，具备较强的盈利能力。

公司2018年海外收入占比达到38.25%，海外业务毛利率74.12%，略高于国内70.75%的毛利率水平。

此外，公司拟议自有资金2.1亿元投入MEMS传感器垂直产业智能制造项目，拟建设3条MEMS传感器垂直产业智能制造生产线及厂房办公楼，2019年至2020年为一期，2022年至2023年为二期。

建成后达产目标为年产30万只压力传感器芯体，继续深度加工成10万只压力传感器和20万台压力变送器。预估达产后年度销售收入约8.19亿元，净利润2.05亿元。

我们认为，公司推进MEMS项目建设有助于提升高精度压力传感器自给率，大幅提升国内压力检测与测量的技术水平，逐步打破技术垄断，并通过公司品牌优势及营销体系在全球市场销售。

2.1. 国内仪器仪表年产值近万亿，高端设备进口依存度较高

2015年国际仪器仪表的市场规模已超过7000亿美元，经过多年发展，我国已经成为全球仪器仪表生产大国。截止2019年4月，国内仪器仪表行业企业数量为4445家，2018年国内仪器仪表行业主营业务收入达到10,380.42亿元。

我国已经成为国际仪器仪表行业规模最大的国家之一，也是仪器仪表行业规模最大、产品品种最齐全的国家。但我国仪器仪表行业还存在国产产品稳定性和可靠性与国外产品有明显差距、自主创新能力不足、集中度低、企业结构不合理等问题，致使我国高端仪器仪表领域严重依赖进口。

国内2018年仪器仪表出口交货值为1295.40亿元，同比增长3.90%。而国内近年来仪器仪表进口金额常年维持在1000亿美元以上，尤其高端仪表对外依存度较高。

仪器仪表与标准相关性较强，尤其标准级和基准级仪器仪表的技术水平，对于国内制造业水平的升级意义重大。我们认为，国内高端仪器仪表有巨大国产替代的空间，具备技术优势的企业有望脱颖而出。

2.2. 公司压力温度检测仪表具备技术优势，进口替代空间较大

仪器仪表是工业的基础以及质量的保证，在辅助系统、质量控制、安全性、计量追溯等各个层面对工业赋能，而仪表的数字化、智能化是工业自动化的赋能技术。

从计量角度来看，当前比较成熟和普遍开展的计量科技领域有：几何量（长度）、热工、力学、电磁、无线电、时间频率、声学、光学、化学和电离辐射，即所谓“十大计量”。

公司的数字压力检测产品及温湿度校准产品属于热工仪器仪表范畴，可以对流程工业、离散型制造业、市政、计量、医药、民航轨交、汽车等行业的压力/温度/湿度参数进行测量和校准，确保相关企业量值传递的准确性与稳定性，最终体现在产成品的品质以及运行效率上。

压力及温度检测仪表根据精度不同，可以分为基准级、标准级和工作级三类。根据不同的精度范围，下游应用领域可以分为国家级、省市级、工业现场等。公司生产的压力及温度检测仪表多数为标准级，下游包括电力、计量、石化、冶金机械等。

根据中国仪器仪表学会的分析，2015年我国数字压力检测仪器仪表市场容量达到40.29亿元，温度校准仪器仪表市场容量将达到9.66亿元。我们认为公司产品目前对应国内市场空间超过50亿元。

目前数字压力检测、温度校准仪器仪表市场处于良性竞争状态，市场呈分散化形态。全球来看，目前规模相对较大的企业有GE、FLUKE、WIKA等。

公司2018年在中国大陆销售收入为1.48亿元，根据我们估算公司国内市占率约4%。若公司非公开发行顺利推进，项目建设完毕达产后公司市场份额有望提升到15%左右，具备较大的市场提升潜力。

3.1. 公司拟推进MEMS传感器垂直产业智能制造项目建设

公司2019年3月发布公告，表示将推进MEMS传感器垂直产业智能制造项目建设，达产目标为年产30万只压力传感器芯体，继续深度加工成10万只压力传感器和20万台压力变送器。预计达产后年度销售收入约8.19亿元，净利润2.05亿元。

该项目投入资金为自有资金，具体投资方面包括固定资产1.89亿元，其中厂房计划投资12,412万元，购置硬件、软件、检测设备及部分自研智能制造装备计划投资6,488万元；流动资产0.21亿元。

建设节奏方面，2019年至2020年为一期，建设1条MEMS传感器垂直产业智能制造生产线、部分厂房及办公楼；2022年至2023年为二期，建设2条MEMS传感器垂直产业智能制造生产线、厂房、综合服务楼及研发楼。

MEMS压力传感器是基于微机电系统的典型传感器件，主要应用于压力检测与测量，也是物联网的重要组成部分，可以被广泛应用于电力、交通、智能建筑、生产自控、航空、石化、船舶、管道等众多行业。

公司主营产品为压力/温度检测及校准仪器仪表，精度多为0.01%F.S~0.05%F.S，部分中高端压力检测产品的应用技术已处于世界领先水平。高精度传感器作为检测产品的核心元件，其准确性与稳定性是影响产品品质的重要因素之一。

公司围绕压力传感器的评价与测试，沉淀了大量的传感器的数据及技术，建设了一套完善的传感器评价测试体系并自主开发了相关检测设备，通过测试数据能够及时的发现影响产品性能问题的根源，实现提高良品率、降低成本的目标，也是确保本项目形成核心竞争力的重要基础。

3.2. 2020年国内MEMS市场空间超过700亿，高精度传感器进口替代空间巨大

根据赛迪顾问预计，2020年MEMS市场规模有望达到721亿元，近年来持续保持了15%以上的行业增速。MEMS传感器需求持续增加，在物联网的发展和智能终端领域也得到广泛应用，传感器产品需求大幅增加，重心逐渐转向技术含量较高的MEMS传感器领域。

从产品结构来看，公司拟投入的压力传感器领域是下游应用最广的产品，产品占比达到19%，预估对应市场空间达到137亿元。

从下游应用来看，汽车电子、网络通信、工业制造、消费电子是国内传感器应用最广的领域。目前，工业领域的发展逻辑正由投资驱动向自动化升级改造及生产工艺、流程等差异型需求衍生的新需求过渡，在这一过程中，高精度的测量设备对于提升工业产品的稳定与质量也越显重要。

整个压力传感器行业较为分散，全球大概有50多家供应商，国外主要厂商包括Bosch、GE Sensing、MSI、ST等欧美日企业，国内厂商主要有敏芯微电子、深圳华美澳通等。

其中，GE Sensing、MSI及日本横河是压力传感器在工业领域及部分高端应用领域的主要供应商，尤其是精度0.02%F.S以上的压力传感器仅GE Sensing、日本横河等国外少数公司具备生产能力且性能稳定。

与国外相比，我国高精度压力传感器产业发展缓慢的原因主要是工业化应用基础薄弱以及企业专业化能力不足，这直接导致了国内高精度压力传感器及相关压力测量设备的核心元件大多依赖进口的局面，且高性能设备的数量较少价格昂贵。

据中国仪器仪表行业协会统计，2017年1-12月我国压力/差压变送器出口约6024.64万台，出口金额为2.71亿美元，进口数量约为1195.19万台，而金额则为2.22亿美元，进口平均单价约是出口的4倍，高精度、高稳定性的传感器作为核心元件仍是行业亟待解决的问题。